• Die Wachstumsaussichten für die USA haben sich eingetrübt.
• Nach einem starken ersten Quartal dürfte auch die Wachstumsdynamik in Europa nachlassen.
• Inflationsrisiken sind für die USA höher als für Europa.

• An den Aktienmärkten war nach dem Kursverfall angesichts Trumps Liberation Day eine starke Erhöhung zu sehen. Die Luft nach oben wird jedoch dünn.
• Angesichts signifikanten geopolitischen und wirtschaftspolitischen Unsicherheiten halten wir die aktuellen Kreditspreads sowohl im Investment-Grade als auch im High-Yield-Segment für wenig attraktiv.
• In der Schweiz hat sich das Tiefzinsumfeld verschärft, wodurch sich auch der Anlegenotstand für Schweizer Investoren verstärkt hat. Davon dürfte u.a. der Immobilienmarkt profitieren.

• Zunehmende geopolitische Instabilität: Israel-Iran-Konflikt, NATO-Spannungen und fragile Handelsabkommen erhöhen politische Unsicherheit für Märkte
• Der effektive US-Zollsatz dürfte auf 10 bis 15 Prozent ansteigen und bedroht exportorientierte Unternehmen und globale Lieferketten.

Für das laufende Jahr wird nach wie vor nur ein unterdurchschnittliches Wachstum der Weltwirtschaft erwartet. Die Unsicherheit bleibt hoch, denn das globale Umfeld ist von einem politischen Wandel geprägt: historisch hohen US-Importzöllen, dem direkten Konflikt zwischen Israel und dem Iran sowie dem Schwenk zu einer expansiveren Fiskalpolitik in Europa. 

Die Trump-Administration verfolgt ein breites Massnahmenpaket, dessen handelspolitische und einwanderungsrechtliche Komponenten die US-Wachstumsaussichten eintrüben. Die trägeren Wirtschaftsdaten deuten zwar noch auf ein robustes Umfeld hin, die Eintrübung zeigt sich jedoch besonders deutlich bei den privaten Haushalten: Die Konsumstimmung und somit die Ausgabenbereitschaft hat merklich nachgelassen. Die Umfrage der Universität Michigan belegt zudem, dass amerikanische Familien aufgrund der Zollpolitik mit deutlich steigenden Preisen rechnen. 

Auch die Unternehmensseite reagiert mit Sorge auf drohende zollbedingte Kostensteigerungen. Dies spiegelt sich in einem aussergewöhnlichen Anstieg der Warenimporte um über 50 Prozent in den ersten Monaten des Jahres wider – einem Vorzieheffekt. 

Obwohl Trumps Steuerpaket im Rahmen der «Big Beautiful Bill» durchaus wachstumsstützend wirken dürfte, kann es die negativen Auswirkungen anderer Politikbereiche bei weitem nicht kompensieren. Entsprechend wurden die Wachstumsprognosen für die USA drastisch nach unten korrigiert – aktuell wird nur noch mit einem Wachstum von 1,4 Prozent gerechnet. Das ist beinahe ein Prozentpunkt weniger als noch zu Beginn des Jahres. 

Die amerikanische Politik belastet nicht nur die USA selbst, sondern strahlt auch auf die europäischen Wirtschaftsaussichten aus. Zwar zeigen die BIP-Zahlen des ersten Quartals noch Stärke, getragen von vorgezogenen Exporten in die USA. Diese Dynamik dürfte aber zunehmend abflachen.  

Im Euroraum kommen positive Impulse von Deutschlands Lockerung der Schuldenbremse und den geplanten EU-weiten Erhöhungen der Verteidigungsausgaben. Diese fiskalischen Massnahmen werden jedoch erst im kommenden Jahr wirksam. Die Risiken für den Euroraum bleiben indes erhöht.  

Das Verhältnis zu den USA ist nicht nur handelspolitisch, sondern auch geopolitisch angespannt. Beim NATO-Gipfel kam die EU den amerikanischen Forderungen nach höheren Rüstungsausgaben entgegen. Die Mitgliedsstaaten verpflichteten sich zu einer deutlichen Steigerung der Verteidigungsausgaben auf 5 Prozent des BIP über die nächsten zehn Jahre. Während dies für Länder wie Deutschland realisierbar erscheint, stellt es hochverschuldete EU-Staaten vor erhebliche Herausforderungen. So hat Spanien zum Beispiel bereits erklärt, diese Zielmarke nicht erreichen zu können.  

Handelspolitisch wird bis zum 9. Juli ein neues Abkommen mit den USA angestrebt. Doch selbst ein solches Abkommen bietet keinen vollständigen Schutz vor künftigen Zollerhöhungen – wie das Beispiel Grossbritanniens verdeutlicht.  

Die Schweiz verzeichnete im ersten Quartal 2025 ein überdurchschnittliches Wachstum, getragen von starken Dienstleistungsbranchen und robusten Exporten der chemisch-pharmazeutischen Industrie. Für den Jahresverlauf erwarten wir jedoch eine deutliche Abschwächung, bedingt durch nachlassende Exportdynamik, handelspolitische Unsicherheiten und die Franken-Aufwertung.  

Das Staatssekretariat für Wirtschaft (SECO) prognostiziert für 2025 ein Wachstum von 1,3 Prozent. Bei einer Eskalation des Handelskonflikts mit den USA im dritten Quartal könnte das Wachstum jedoch auf 0,8 Prozent für 2025 und lediglich 0,3 Prozent für 2026 zurückgehen. 

Während die europäischen Zentralbanken in den vergangenen Monaten ihre Leitzinsen gesenkt haben, verharrt die US-Notenbank (Fed) in Warteposition. Der Grund dafür ist, dass die angekündigten Zölle und die expansive Fiskalpolitik die amerikanische Inflation anheizen dürften. Der Umfang und Zeitrahmen dieser Entwicklung bleibt jedoch höchst ungewiss, da die finalen Zollsätze noch nicht feststehen und die Inflationswirkung von zahlreichen Faktoren beeinflusst wird. Wechselkursschwankungen und Handelsumschichtungen können Zölle teilweise kompensieren. Gleichzeitig entscheidet jedes Unternehmen individuell, inwieweit es zollbedingte Kostensteigerungen an die Kunden weitergibt.  

Wir erwarten, dass die Fed ihre Zinsen erst anpassen wird, sobald mehr Klarheit über die Zollsätze herrscht. Eine erste Zinssenkung ist somit frühestens Ende des dritten Quartals zu erwarten.  

Die jüngsten Fed-Prognosen verdeutlichen den wachsenden Zielkonflikt der Zentralbank: Einerseits wurde die Wachstumsprognose für die USA gegenüber März nach unten korrigiert, andererseits wurde die Inflationserwartung für 2025 angehoben. Trotz dieser Herausforderungen hält das Fed-Komitee zwei Zinssenkungen im laufenden Jahr für angebracht. Die Meinungen innerhalb des Gremiums gehen jedoch auseinander – 7 von 19 Mitgliedern sprechen sich angesichts der Inflationsrisiken gegen jegliche Lockerung aus. 

In Europa stellt sich die Lage grundlegend anders dar. Viele europäische Länder weisen einen Handelsüberschuss mit den USA auf, weshalb amerikanische Zölle das europäische Wachstum erheblich bremsen würden. Da nur begrenzte europäische Gegenmassnahmen zu erwarten sind, gehen die Zentralbanken davon aus, dass die konjunkturelle Abschwächung durch rückläufige Exporte auch zu geringerer Inflation führen wird. Für sie ist die Argumentation für weitere Zinssenkungen klarer als für die US-Notenbank.  

Angesichts der rückläufigen Teuerung im Euroraum und der nach unten gerichteten Risiken hat die Europäische Zentralbank (EZB) in diesem Jahr bereits viermal die Zinsen um jeweils 0,25 Prozentpunkte gesenkt. Aktuell liegt der Zinssatz auf die Einlagefazilität bei 2,0 Prozent. Die EZB hat damit ihre restriktive Geldpolitik beendet und ist bereit, ihre Politik weiter zu lockern, sollten sich die Abwärtsrisiken für die Inflation materialisieren.  

Auch in der Schweiz ist die Teuerung seit Jahresbeginn deutlich zurückgegangen. Treibende Faktoren waren sinkende Energiepreise und die Franken-Stärke. Im Mai rutschte die Inflation erstmals seit 2021 wieder in den negativen Bereich. Die Schweizerische Nationalbank (SNB) reagierte mit zwei Zinssenkungen und führte im Juni eine Nullzinspolitik ein. Angesichts der geringen Inflation und globaler Wirtschaftsrisiken, die Aufwertungsdruck auf den Franken ausüben, könnte die SNB sogar eine Rückkehr zu Negativzinsen erwägen. Die internationale Entwicklung bleibt dabei entscheidend.

Rückblick: Nachdem die Kreditrisikoprämien bei Unternehmensanleihen monatelang auf historischen Tiefständen verharrt waren, sorgten Trumps umfassende Zollankündigungen hier für eine deutliche Ausweitung. Die Risikoaufschläge für Investment-Grade-Anleihen in US-Dollar und Euro stiegen durchschnittlich um rund 30 Basispunkte an, während Hochzinsanleihen mit einem Anstieg von über 100 Basispunkten noch stärker unter Druck gerieten.  

Diese Marktreaktion erwies sich jedoch als kurzlebiges Phänomen. Ähnlich wie bei den Aktienmärkten normalisierten sich die Kreditaufschläge rasch wieder, und sie notierten zum Quartalsende erneut nahe ihren historischen Tiefständen – ein Trend, der in den USA besonders ausgeprägt war. Diese schnelle Erholung unterstreicht die anhaltende Risikobereitschaft der Anleger trotz der erhöhten handelspolitischen Unsicherheit. 

Ausblick: Angesichts signifikanter geopolitischer und wirtschaftspolitischer Unsicherheiten halten wir die aktuellen Kreditspreads sowohl im Investment-Grade- als auch im High-Yield-Segment für wenig attraktiv.  

Die fehlende Klarheit über die handelspolitische Agenda der USA dürfte auch in den kommenden Monaten zu einer Konsumzurückhaltung bei den US-Haushalten führen. Sorgen hinsichtlich deutlich steigender Preise infolge geplanter Zollmassnahmen der Trump-Administration sind berechtigt, und gleichzeitig wäre ein substanzielles fiskalpolitisches Massnahmenpaket – sollte ein Impuls notwendig werden – aufgrund der Schuldenlage der USA wohl nur schwer umsetzbar.  

Auch grössere Investitionen seitens der Unternehmen sind unter diesen unsicheren Rahmenbedingungen weniger wahrscheinlich und könnten sowohl in den USA als auch in Europa weiter aufgeschoben werden.   

Angesichts der schwächelnden globalen Konjunktur erachten wir exportorientierte Branchen mit hohem Anteil variabler Produktionskosten und geringen Margen – etwa Hersteller von Basischemikalien – als besonders verletzlich. Auch bei diskretionären Konsumgütern (z.B. Freizeit und Unterhaltung, Unterhaltungselektronik, Automobil) erwarten wir eine gedämpfte Nachfrage im zweiten Halbjahr 2025.  

Wir gehen von einem volatilen Marktumfeld aus, das neben höheren Risiken auch Chancen auf attraktive Renditen bieten kann. 

Rückblick: Trumps Ankündigung aussergewöhnlich hoher reziproker Zölle löste einen globalen Börsencrash aus. Der VIX-Index – das berühmte «Angstbarometer der Wall Street» – schnellte auf Niveaus hoch, die zuletzt während der Finanz- und Coronakrisen erreicht wurden. Innerhalb von nur sechs Handelstagen brachen die Börsen in den USA und Europa um 12 bis 13 Prozent ein. Chinesische Aktien erlitten aufgrund der eskalierenden Spannungen zwischen Washington und Peking noch dramatischere Verluste. 
Die Wende kam ebenso abrupt: Als Trump eine Woche später eine Zollpause verkündete, setzte eine beeindruckende Erholung ein. Bereits Mitte Mai hatten die meisten Börsen ihre Verluste vollständig wettgemacht und die Niveaus von vor der Zollankündigung wieder erreicht. Selbst die militärischen Spannungen zwischen Israel und dem Iran konnten diese Aufwärtsdynamik nicht bremsen. Zum Quartalsende krönte der S&P 500 die Erholung mit einem neuen Allzeithoch.  

Bemerkenswert ist die regionale Performance-Divergenz über das Gesamtjahr hinweg: Europäische Märkte führen weiterhin vor ihren amerikanischen Pendants. Der EuroStoxx 50 und der SPI verzeichnen in Lokalwährung solide Gewinne zwischen 7 und 9 Prozent. Noch eindrucksvoller entwickelten sich die Schwellenländeraktien mit einem Plus von 14 Prozent. Diese profitierten von der anhaltenden Dollar-Schwäche. 

Ausblick: Nach der markanten Rally seit Mitte April beurteilen wir das Potenzial für weitere bedeutende Kurssteigerungen als begrenzt. Insbesondere bei hochbewerteten Märkten wie den USA erwarten wir gelegentliche Rückschläge. Die Aktien der Schwellenländer dürften hingegen weiterhin von der Dollar-Schwäche profitieren. 

Die Politik wird auch in den kommenden Monaten als zentraler Kurstreiber fungieren und sowohl nach oben als auch nach unten für Kursausschläge sorgen. 

Die US-Handelspolitik bleibt ein Schlüsselrisiko. Obwohl die Unsicherheit seit April abgenommen hat, verharrt sie auf erhöhtem Niveau. Unsere Prognose geht davon aus, dass der effektive US-Importzollsatz bis Jahresende auf 10 bis 15 Prozent steigen wird. Dies entspricht zwar nur der Hälfte der ursprünglich angekündigten Zölle vom 2. April, bedeutet aber dennoch eine Verfünffachung gegenüber dem Vorjahr. 

Handelsabhängige US-Unternehmen werden die steigenden zollbedingten Kosten deutlich spüren. Ein Teil davon dürfte an die Endverbraucher weitergegeben werden, der Rest würde aber auf die Gewinnmargen fallen. Exporteure in die USA müssen gleichzeitig mit sinkender Nachfrage rechnen. Dienstleistungsunternehmen sind von diesen Zollrisiken deutlich weniger betroffen. 

Wir sehen Chancen in Ländern ohne Schuldenprobleme wie Deutschland. Diese könnten in den kommenden Monaten durch weitere gezielte fiskalpolitische Impulse die Anlegernachfrage zusätzlich stützen. Denn Anleger suchen zunehmend nach Alternativen zum US-Markt.

Rückblick: Die von Trump angekündigten Zollmassnahmen haben sowohl die Aktien- als auch die Devisenmärkte erheblich unter Druck gesetzt. Besonders deutlich zeigten sich die Auswirkungen beim US-Dollar: Die unberechenbare Handelspolitik des Präsidenten und deren erwartete negative Folgen für die amerikanische Wirtschaft führten zu einem spürbaren Vertrauensschwund bei den Anlegern. Der Greenback büsste im zweiten Quartal über 9 Prozent gegenüber dem Schweizer Franken und rund 8 Prozent gegenüber dem Euro ein.  

Die Schwäche des US-Dollars ist jedoch nicht allein auf die Handelspolitik zurückzuführen. Zusätzlichen Druck erzeugen die Aussichten auf eine weiter steigende Staatsverschuldung sowie Trumps wiederholte Versuche, Einfluss auf die US-Notenbank und insbesondere auf den Fed-Vorsitzenden Jerome Powell auszuüben. Diese Einmischungsversuche sind besonders problematisch, da die politische Unabhängigkeit der Zentralbank ein Grundpfeiler einer glaubwürdigen Geldpolitik und stabiler Finanzmärkte darstellt.  

In diesem Umfeld erhöhter Unsicherheit profitierte der Schweizer Franken als traditioneller sicherer Hafen und wertete gegenüber dem Euro um etwa zwei Prozent auf. Betrachtet man jedoch das Gesamtjahr, so zeigt sich der Euro-Franken-Kurs bemerkenswert stabil. 

Ausblick: Für das kommende Quartal erwarten wir eine stabile Entwicklung des Euro-Franken-Kurses. Eine handelspolitische Eskalation zwischen der EU und den USA könnte jedoch zu einer Euro-Schwächung und entsprechender Franken-Stärkung führen. 

Nach seiner markanten Abwertung dürfte sich der US-Dollar kurzfristig leicht erholen, insbesondere bei nachlassenden handelspolitischen Spannungen. Eine Rückkehr zu den Jahresanfangswerten erscheint jedoch unwahrscheinlich. Längerfristig erwarten wir einen strukturell schwächeren Dollar, da Anleger dessen traditionelle Rolle als sicheren Hafen zunehmend in Frage stellen. Angesichts der unberechenbaren Politik der Trump-Administration dürften diese Zweifel auch in den kommenden Monaten fortbestehen. 

Rückblick: Die Diskussion über mögliche Negativzinsen hat in den letzten Monaten zu einer deutlichen Reaktivierung des Immobilienmarkts geführt. Vor dem Hintergrund der Leitzinssenkung durch die SNB am 19. Juni verzeichneten börsengehandelte Immobilienfonds einen starken Bewertungsanstieg, teils mit Agios von über 50 Prozent gegenüber dem Nettoinventarwert. 

Diese Entwicklung reflektiert weniger eine reale Ertragsverbesserung der zugrunde liegenden Portfolios als vielmehr eine erneute Suche nach sicheren Häfen in einem zunehmend zinssensitiven Kapitalmarkt. Auch am Transaktionsmarkt ist eine verstärkte Aktivität zu beobachten, wobei Verkäufe weiterhin selektiv und oft unter Einbezug familiärer oder steuerlicher Überlegungen erfolgen. 

Regulatorischer Druck nimmt zu 
 
Parallel zur geldpolitischen Entspannung geraten zunehmend regulatorische Risiken in den Blick. Die FINMA hat Ende Mai erneut auf Schwächen bei der Tragbarkeitsprüfung von Hypothekarkrediten hingewiesen und vor systemischen Risiken gewarnt. Eine Verschärfung der Vergabekriterien könnte mittel- bis kurzfristig zu einer Kreditklemme führen, insbesondere bei Neubauprojekten oder spekulativen Finanzierungen mit hohem Beleihungsausmass. 

Hinzu kommt die politische Diskussion um mögliche Mietzinsbeschränkungen: In Genf und Basel-Stadt gelten bereits gesetzlich verankerte Regulierungen. In Zürich wurden im Juni 2025 entsprechende Begehren eingereicht, die in den kommenden Monaten zur Abstimmung gelangen könnten. Dies erhöht die Planungsunsicherheit insbesondere für Investoren im Wohnsegment. 
 
Kurzfristig erhöhte Volatilität wahrscheinlich 
 
Angesichts der aktuell stark erwartungsgetriebenen Marktlage – gestützt auf potenzielle Zinssenkungen, gleichzeitig aber belastet durch regulatorische Unsicherheiten – ist kurzfristig mit erhöhter Volatilität zu rechnen. Die stark gestiegenen Agios bei kotierten Fonds bergen Korrekturpotenzial, sollten sich die geldpolitischen Hoffnungen nicht erfüllen oder zusätzliche Eingriffe auf regulatorischer Seite erfolgen. 

Ausblick: Ob sich die aktuelle Hausse bei Immobilienanlagen als nachhaltig erweist, hängt massgeblich vom geldpolitischen Pfad der SNB sowie von den regulatorischen Entwicklungen im Kredit- und Mietrecht ab. Die Diskussion um Mietzinsdeckelungen, strengere Kreditvergabekriterien und die Tragbarkeit von Investitionen könnte mittelfristig zu einer stärkeren Segmentierung des Marktes führen – sowohl in geografischer als auch in qualitativer Hinsicht.