Rapport de marché 4e trimestre 2025

• Les premières traces de freinage des droits de douane américains à l’importation sont déjà visibles. Un net ralentissement en Suisse ne devrait toutefois se manifester que l’année prochaine.
• La Réserve fédérale des États-Unis va procéder à deux nouvelles baisses des taux d’intérêt d’ici la fin de l’année, tandis que la Banque nationale suisse devrait maintenir ses taux à 0%.
• En Europe, l’accord commercial passé avec les États-Unis n’apporte qu’une décharge limitée.

• On s’attend à ce que les marchés des actions restent stables ou soient légèrement positifs jusqu’à la fin de l’année. Les pays émergents restent attractifs. L’incertitude règne dans le secteur pharmaceutique. 
• Le dollar américain, affecté par le ralentissement économique, l’imprévisibilité de la politique économique et la dette publique élevée, devrait rester faible. 
• Pas d’augmentation significative des primes de crédit attendue au quatrième trimestre. À moyen terme, la prudence est de mise.

• Les nouveaux droits de douane américains de 100% sur les médicaments pourraient peser encore plus lourd sur l’économie suisse
• La dette publique américaine atteint un niveau critique et de nouvelles impulsions fiscales ne sont guère possibles sans provoquer de gros dommages collatéraux.
• Les tentatives de Donald Trump de saper l’indépendance de la banque centrale américaine augmentent l’incertitude et pourraient entraîner à long terme une hausse des anticipations inflationnistes.

La politique douanière américaine laisse clairement des traces. Au début de l’année, de nombreuses entreprises exportatrices ont augmenté leurs exportations vers les États-Unis par crainte de droits de douane imminents. De ce fait, l’économie européenne a tout d’abord enregistré une croissance plus forte que prévu, tandis que l’économie américaine s’est contractée au deuxième trimestre pour la première fois depuis trois ans. Avec l’introduction des droits de douane à l’importation, cette tendance s’est désormais inversée.

Suisse: les exportations s’effondrent 
Après une hausse des exportations vers les États-Unis de 142% en mars par rapport à l’année précédente, les exportations suisses se sont effondrées au cours des derniers mois. Depuis le 7 août, les marchandises suisses sont soumises à une taxe d’importation de 39%, un taux plus élevé que ce que l’on craignait initialement. Toutefois, jusqu’à présent, seulement environ 60% des exportations étaient concernées. La branche la plus touchée est l’industrie manufacturière, notamment les machines et les instruments de précision, ainsi que l’horlogerie. Pour ces secteurs, les États-Unis constituent un marché de débouchés central. Environ un cinquième de leurs exportations y étaient destinées l’année dernière. 

Malgré une dynamique d’exportation plus faible, les indicateurs macroéconomiques ne révèlent pas encore d’effondrement. Pour le moment, la politique monétaire expansionniste et la robustesse du marché du travail soutiennent le marché intérieur. Pour 
2025, on s’attend donc encore à une croissance économique de 1,4%. 

Les entretiens entre le Conseil fédéral et le gouvernement américain sont en cours, mais l’issue reste incertaine. Si les droits de douane sont maintenus à 39%, il faut s’attendre à un net ralentissement en 2026: dans ce cas, l’institut KOF ne prévoit plus que 0,9% de croissance et une hausse du chômage. 

Jusqu’à présent, la principale exception en matière de droits de douane concernait le secteur pharmaceutique. Mais aujourd’hui, les exportations de médicaments sont elles aussi menacées par des droits de douane de 100%. Un tel changement pèserait lourdement sur l’économie suisse. Cela pourrait conduire en 2026 à une croissance encore plus faible que celle actuellement prévue par l’institut KOF. Pour le marché des actions dans sa globalité, l’impact direct devrait toutefois rester limité (plus d’infos ici).  

UE: l’accord commercial apporte un soulagement limité
L’UE a pu s’entendre à la dernière minute avec les États-Unis sur un accord commercial. Néanmoins, les 15% de droits de douane qui restent sur les importations américaines pèsent sur la croissance, notamment en Allemagne, dont l’économie est tournée vers l’exportation. Ainsi, après une brève poussée due à des effets d’anticipation, les exportations ont de nouveau baissé. En 2025, l’Allemagne ne devrait connaître qu’une mini-croissance de 0,3%. Mais à partir de 2026, la situation devrait à nouveau s’améliorer grâce à de nouveaux investissements dans les infrastructures et la défense.

La France, en revanche, s’enfonce davantage dans la crise et devient le nouveau problème de l’Europe. Le conflit politique sur les mesures d’économie devant être prises d’urgence pour endiguer la dette publique a plongé le pays dans une crise politique permanente. Une amélioration en vue? Pas vraiment pour le moment. Et cette situation pèse de plus en plus sur la croissance économique.

États-Unis: la confiance des consommateurs au plus bas
En début d’année, l’économie américaine était nettement plus robuste que celle de l’Europe. Mais la politique économique du président a assombri les perspectives de croissance. Cet affaiblissement devrait s’accentuer dans les mois à venir.

La confiance des consommateurs se maintient à des niveaux historiquement bas. Combinée à la persistance d’une inflation élevée et au ralentissement du marché du travail, cette situation devrait freiner la consommation à moyen terme. En outre, les révisions des statistiques du marché du travail montrent que le nombre de nouveaux emplois créés au cours des derniers mois a été nettement surestimé. Le «Big Beautiful Bill» ne peut compenser que partiellement ces effets négatifs. Et compte tenu du déficit déjà élevé, il ne faut pas s’attendre à de nouvelles mesures de relance budgétaire. 

Les droits de douane américains pèsent certes sur les ménages et les entreprises autochtones, mais ils constituent d’importantes recettes pour le gouvernement américain. Au cours des huit premiers mois de l’année, ils ont généré 144 milliards de dollars, soit environ 0,5% du produit intérieur brut.

Toutefois, cette source de revenus est menacée: si la Cour suprême devait invalider les droits de douane réciproques de Donald Trump, une grande partie de ces recettes disparaîtrait à nouveau. Cela ne ferait qu’aggraver le problème de la dette américaine, qui est déjà critique.

Alors que les banques centrales européennes ont baissé leurs taux directeurs au cours des derniers mois, la Réserve fédérale des États-Unis a pris son temps. Ce n’est qu’en septembre qu’elle a également assoupli sa politique en matière de taux d’intérêt. Le facteur déterminant a été le ralentissement progressif sur le marché du travail. D’ici la fin de l’année, deux nouvelles baisses de taux d’intérêt de 0,5 point de pourcentage au total sont attendues.

Toutefois, l’inflation aux États-Unis reste trop élevée et devrait même continuer à augmenter dans les prochains mois. La politique de Donald Trump concernant les droits de douane, les restrictions en matière d’immigration et la politique fiscale expansionniste ont un effet inflationniste. En outre, la faiblesse du dollar rend les biens importés encore plus chers.

Les perspectives de la politique américaine en matière de taux d’intérêt sont donc peu claires pour 2026. Même au sein du comité de la Fed, les avis sont très partagés: sur les 19 membres, neuf ne s’attendent pas à de nouvelles baisses et deux estiment que jusqu’à quatre baisses sont nécessaires.

En Europe, les droits de douane américains ont un effet différent. Ils devraient faire baisser l’inflation. Étant donné qu’il ne faut guère tabler sur des contre-mesures européennes, les banques centrales s’attendent à ce que le ralentissement conjoncturel entraîne également une baisse de l’inflation en raison du recul des exportations.

En Suisse, la politique monétaire est depuis longtemps expansionniste. Alors que les analystes spéculaient de plus en plus sur des taux d’intérêt négatifs durant l’été, la plupart d’entre eux s’attendent désormais à ce que la Banque nationale suisse (BNS) maintienne ses taux à 0% jusqu’à la fin de l’année. Le chef de la BNS, Martin Schlegel, a souligné à plusieurs reprises que l’obstacle aux taux d’intérêt négatifs est nettement plus élevé que celui concernant les baisses dans la zone positive. La BNS ne devrait recourir à des taux d’intérêt négatifs que si l’environnement économique suisse continue de nettement s’assombrir.

Parenthèse: pourquoi l’indépendance des banques centrales indépendantes est essentielle
Ces derniers mois, Donald Trump a tenté à plusieurs reprises d’exercer une influence sur la banque centrale américaine, notamment en demandant publiquement une baisse des taux d’intérêt pour soutenir la conjoncture. De telles interventions sapent la crédibilité de la Fed, augmentent l’incertitude sur les marchés financiers et pourraient à long terme entraîner une hausse des anticipations inflationnistes.

L’indépendance des banques centrales est essentielle pour une politique monétaire crédible. Sans cette indépendance, les gouvernements pourraient être tentés de stimuler à court terme la croissance et l’emploi avant les élections, au prix d’une inflation plus élevée et d’une instabilité financière.

Les banques centrales indépendantes présentent trois avantages importants: elles ancrent les anticipations inflationnistes, réduisent les coûts de financement, favorisent une croissance durable et donnent confiance aux investisseurs, ce qui rend les systèmes financiers plus résistants.

Rétrospective: au cours du dernier trimestre, la politique des taux d’intérêt n’a pas trop pesé sur les marchés du crédit. La politique commerciale protectionniste des États-Unis ne crée pas non plus d’incertitude durable sur les marchés du crédit. Les primes de crédit sur les obligations d’entreprise sont donc restées faibles ce trimestre encore, tant dans le segment investment grade que dans celui du haut rendement.

Si l’on évalue l’attractivité des obligations d’entreprise investment grade libellées en USD sur la base des primes par rapport aux obligations d’État américaines, celles-ci se négocient extrêmement cher. Compte tenu de l’évolution de la dette américaine et des incertitudes politiques persistantes, il est probable qu’une partie de ces faibles primes de risque de crédit ne soit pas tant due à une perspective excessivement positive pour le marché du crédit américain qu’à la baisse de la solvabilité des États-Unis. En effet, par rapport à la courbe des swaps, les primes de crédit se présentent à un niveau plus élevé.

Perspectives: nous ne prévoyons pas d’augmentation significative des primes de crédit au quatrième trimestre. Toutefois, nous estimons que les niveaux actuels ne seront pas durables à moyen terme compte tenu des incertitudes mondiales persistantes et des conditions économiques difficiles. 

Aux États-Unis, il reste à voir dans quelle mesure la nouvelle politique douanière pèsera sur les revenus des ménages. À notre avis, compte tenu de leur dette élevée, les États-Unis ne pourraient plus se permettre une impulsion budgétaire significative à des fins de soutien sans dommages collatéraux majeurs.

Nous nous attendons à un affaiblissement de l’économie mondiale à moyen terme. Dans ce contexte, la prudence est de mise pour les fabricants de biens cycliques, tels que les produits chimiques de base et les biens d’investissement, ainsi que pour les biens discrétionnaires tels que le divertissement et les loisirs, l’électronique de divertissement et le secteur automobile. Un choix de crédit particulièrement sélectif est judicieux dans ces segments.

Rétrospective: les actions des pays émergents ont été clairement gagnantes au troisième trimestre, avec une augmentation de 10% en francs. Quatre facteurs ont été à l’origine de cette évolution: la faiblesse du dollar américain, les données économiques solides, les progrès dans les négociations commerciales entre la Chine et les États-Unis ainsi que les nouveaux accords commerciaux qui ont été conclus avec des pays asiatiques et qui ont apporté une détente supplémentaire.

Les actions américaines ont également connu une évolution favorable. Les bénéfices solides des entreprises et l’engouement persistant pour l’intelligence artificielle ont fait grimper le S&P 500 de près de 8%. En revanche, l’Europe est restée à la traîne: l’Euro Stoxx 50 a progressé d’à peine 3,6% et le marché suisse des actions, de seulement 0,6%.

Sur l’ensemble de l’année, le tableau est toutefois différent. L’Euro Stoxx 50 est en tête avec près de 12%. En effet, pour les investisseurs suisses, la faiblesse du dollar américain réduit considérablement les bénéfices réalisés sur les actions libellées en dollars américains: l’indice boursier mondial a augmenté de près de 16% en dollars; converti en francs, il ne reste que 1,6%. Malgré un troisième trimestre faible, le marché suisse des actions a obtenu de meilleurs résultats, avec 7,5%.

Perspectives: fin septembre, Donald Trump a annoncé de nouveaux droits de douane pour le quatrième trimestre. Sont visés les meubles de cuisine, les équipements de salle de bains, les meubles rembourrés et les poids lourds, avec des droits de douane allant jusqu’à 50%. La situation est particulièrement dramatique pour les médicaments protégés par des brevets: ceux-ci doivent être soumis à des droits de douane de 100%.

C’est une nouvelle importante pour le marché suisse des actions. Le secteur de la santé représente 34% de celui-ci. Roche et Novartis représentent à eux seuls environ 23% du SPI. Malgré tout, les deux groupes se montrent détendus. En effet, le gouvernement américain prévoit des exceptions pour les entreprises pharmaceutiques qui développent leur production aux États-Unis. Les deux poids lourds suisses ont déjà annoncé au printemps des projets d’investissement de plusieurs milliards de dollars aux États-Unis. Objectif: fabriquer directement sur place les médicaments destinés au marché américain. Nous partons du principe que les nouveaux droits de douane devraient surtout toucher les petites entreprises, dont certaines ne sont pas cotées, à l’instar des droits de douane à l’importation déjà en vigueur aux États-Unis. Il ne faut donc pas s’attendre à des réactions importantes de l’indice global sur le marché. Toutefois, les détails sur la mise en œuvre effective de ces nouveaux droits de douane ne sont pas encore connus.

Malgré ces incertitudes, nous tablons sur une évolution stable, voire légèrement positive, des marchés des actions dans le monde entier jusqu’à la fin de l’année. Mais les priorités diffèrent d’une région à l’autre.
Alors qu’en Suisse, l’évolution des droits de douane américains reste centrale, aux États-Unis, les regards se tournent vers la conjoncture et la politique de taux d’intérêt de la Fed. De nouvelles baisses des taux d’intérêt soutiendraient certes le marché des actions américain. Toutefois, les attentes des investisseurs sont déjà élevées, ce qui présente aussi un potentiel de déception, notamment compte tenu de l’évaluation élevée du marché des actions américain. 

Rétrospective: le dollar américain s’est effondré en avril après l’annonce des droits de douane et ne s’est plus redressé depuis. Au troisième trimestre, le billet vert s’est certes légèrement stabilisé, mais des pressions supplémentaires sont venues s’y ajouter: les tentatives répétées de Donald Trump d’influencer la politique de taux d’intérêt de la banque centrale américaine et l’augmentation de la dette publique ont continué à peser sur la devise américaine. 

Résultat: 2025 sera pour le dollar l’une des années les plus faibles de ces trois dernières décennies. Il n’y a qu’en 2002 et 2009 que la performance a été pire au cours des neufs premiers mois. Pondéré par les échanges, le dollar américain a perdu près de 10% depuis le début de l’année. Par rapport au franc suisse, la dévaluation est même de plus de 12%, et de 13% par rapport à l’euro.

L’évolution entre l’euro et le franc a été nettement plus stable. Au troisième trimestre, le taux de change EUR-CHF a peu bougé. Sur l’ensemble de l’année, l’euro ne s’est affaibli que de 0,5% par rapport au franc.

Perspectives: nous ne nous attendons pas d’ici la fin de l’année à ce que le dollar américain retrouve son niveau du début de l’année. Au contraire, la faiblesse du dollar, notamment par rapport au franc suisse, devrait se maintenir. Nous identifions ici trois moteurs: le ralentissement conjoncturel aux États-Unis, la politique économique imprévisible de Donald Trump et le niveau élevé de la dette publique.

En ce qui concerne le taux de change euro-franc suisse, nous nous attendons en revanche à une évolution stable jusqu’à la fin de l’année

Apaisement sélectif du marché – l’accent est désormais mis sur la qualité, le financement et la réglementation

Après un été globalement stable, le marché immobilier suisse aborde le dernier trimestre de l’année avec un optimisme modéré. Les attentes en matière de taux d’intérêt se sont stabilisées depuis le printemps. Un nouvel assouplissement de la politique monétaire par la BNS est considéré comme improbable et n’a donc guère déclenché de nouvelle dynamique de marché. Les investisseurs s’orientent de plus en plus vers les données fondamentales, la qualité du portefeuille et la question de savoir si les évaluations actuelles sont vraiment solides à moyen terme.

Le segment résidentiel reste stable
Dans le segment résidentiel, la tendance à la hausse des prix, tant sur le marché du logement en propriété que sur celui de la location, devrait se poursuivre, portée par des taux d’intérêt stables, un excédent structurel de la demande dans les agglomérations et une offre toujours faible. 

Pour les investisseurs, l’environnement reste stable de manière générale. Entre-temps, les régions encore qualifiées aujourd’hui de «périphériques» gagnent en importance. On observe un déplacement de la demande de logements vers les agglomérations. Alors que les quartiers centraux des villes continuent d’être très prisés, la disponibilité limitée et la stagnation de l’activité de construction font que les communes périphériques bien desservies enregistrent des gains migratoires croissants et continuent de se rapprocher de la structure des prix et de l’offre des quartiers A établis. Dans un contexte de croissance démographique, cette évolution pourrait s’accentuer dans les années à venir, si bien que des sites jusqu’ici périphériques pourraient devenir centraux à moyen terme.

L’immobilier commercial et de bureau reste sous pression
Dans le segment de l’artisanat, la constitution du marché reste hétérogène. Alors que les surfaces de bureaux modernes et conformes aux critères ESG restent stables dans les zones urbaines de premier plan, les immeubles plus anciens à l’utilisation rigide et à la consommation énergétique élevée se trouvent sous forte pression. La demande se focalise sur des objets présentant un mix d’utilisation résilient, une grande capacité d’utilisation par des tiers et des avantages en termes de localisation. La logistique, les centres de données et les infrastructures restent des niches attrayantes avec un potentiel de demande, notamment en tant que diversification défensive.

Perspectives
Au dernier trimestre de l’année 2025, l’attention se porte moins sur les signaux de croissance expansifs que sur la différenciation des risques, la capacité d’adaptation et les attentes réalistes en matière d’évaluation. Le ralentissement de la dynamique du marché ne reflète pas une crise mais une normalisation. Les chocs exogènes ne sont pas visibles à l’heure actuelle, mais le marché observe de plus en plus de signaux microéconomiques.

La manière dont les interventions réglementaires se concrétiseront, tant en matière de droit du bail que d’environnement fiscal, restera essentielle pour le reste de l’année. En outre, il conviendra d’observer dans quelle mesure les conditions de financement seront restreintes, en particulier pour les projets de logement axés sur le rendement.

Les placements immobiliers restent attractifs. Quiconque dispose de conditions de financement solides, de concepts d’utilisation flexibles et de situations fortes restera bien positionné pendant le semestre d’hiver.